基本事件

3月25日FDA向日烟旗下8款Logic产品（3款设备，5款烟草味补充装）授予允许销售令，Logic也成为21年10月Vuse以来第二个获得批准的品牌，验证了我们此前判断：较早提交PMTA申请的头部品牌有望率先获得批准，有利于美国市场竞争格局优化。此外本次批准设备中包含一款HNB产品，其表现值得关注。

投资要点

Logic 继 Vuse 后获批 PMTA，大牌优先过审信号明确

2022年3月25日FDA授权销售由日本烟草国际 (JTI) 旗下Logic生产2款雾化电子烟（Logic Power及Logic Pro）、1款HNB产品（Logic VapEleaf）、5款补充装产品，同时FDA也拒绝了Logic调味电子烟的申请，而薄荷口味仍在审核中。我们认为这是自Vuse Solo 于 2021 年 10 月首次过审PMTA后的又一烟草巨头旗下产品过审，是对大品牌的背书，利好后续销售、份额提升。

雾化烟：Logic Pro、Logic Power并非热销SKU，FDA投石问路为主，希望通过授权大品牌下相对冷门的产品PMTA来观测市场反应、以便完善后续标准。

HNB：Logic Vapeleaf继IQOS成为第二款获PMTA的HNB产品，与Ploom Tech实为同一产品（全球第3大HNB产品，技术专利风险低、产品品质&市场反响较好）。由于IQOS在美销售受阻、Vapeleaf有望率先打开美国HNB市场，利好思摩尔国际（Ploom Tech核心供应商）订单弹性。

头部产品审核或将加速，推动美国市场竞争格局优化

综合来看，本次审核结果符合我们此前判断：1）较早提交PMTA的产品会更快进入审核流程。2）PMTA审核较谨慎，先审核较小市占率产品并持续完善制度。3）龙头品牌提供资料完善，准备充分，市场关注度更高将率先通过FDA相关审核。当前PMTA审核进度已达99%，高市占率产品或将进入审核周期，将推动美国电子烟市场竞争格局持续优化

投资建议

当前PMTA审核进度已达99%，后续头部品牌产品有望陆续获批、行业格局料将加速集中，思摩尔国际绑定核心大品牌有望受益。公司在市场悲观情绪催化下估值底部，考虑22年海外业务成长仍良好（我们预计将贡献约45亿利润），当前市值中对于国内业务预期已极低，作为技术实力最强的行业龙头公司，当前价值充分凸显。此外，海外PMTA的进展也有望对中国新型烟草政策形成借鉴，看好国内市场打开后有望率先受益的中烟系标的劲嘉股份。

风险提示

新品迭代不及预期，大客户销量不及预期，监管政策趋严。

1.Loigc 成为第二个过审 PMTA 品牌，美国市场持续规范

Logic继Vuse后获批PMTA，大牌优先过审信号明确。2022年3月25日FDA授权销售由日本烟草国际 (JTI) 旗下Logic生产2款雾化电子烟（Logic Power及Logic Pro）、1款HNB产品（Logic Vapeleaf）、5款补充装产品，同时FDA也拒绝了Logic调味电子烟的申请，而薄荷口味仍在审核中。FDA审核PMTA过程中的核心是公众健康问题，在授权的同时也表示，研究后显示授权Logic旗下这些产品上市将有助于成年吸引者无烟化转换，同时不对年轻人造成较大风险，Logic品牌也遵守了降低产品对未成年人吸引力并限制其购买的营销要求。我们认为这是自Vuse Solo 于 2021 年 10 月首次过审PMTA后的又一烟草巨头旗下产品过审，是对大品牌的背书，利好后续销售、份额提升。

雾化烟：Logic Pro、Logic Power并非热销SKU，FDA投石问路。当前Logic主力销售产品为Logic Compact（陶瓷雾化芯、搭载FEELM技术），而本次通过的雾化产品Logic Pro与Logic Power均为棉芯产品，在Logic中占比不高，因此其获批PMTA对Logic短期份额提振帮助有限，此举与过审Vuse Solo并非Vuse主力SKU意味相同，即FDA可能希望通过授权大品牌下相对冷门的产品PMTA来观测市场反应、以便完善后续标准。

HNB：Logic Vapeleaf继IQOS成为第二款获PMTA的HNB产品，后续重点跟踪市场表现。除雾化外，本次过审Logic旗下HNB产品Logic Vapleaf值得重点关注：

（1）Logic Vapeleaf成为继2019年5月IQOS过审PMTA以后首个获批的品牌，打开了美国市场销路；

（2）Logic Vapeleaf与Ploom Tech实为同一产品，技术源于PAX Labs、日烟早已购买专利，风险较低，且Ploom Tech在全球市场是仅次于IQOS和Glo的第三大HNB品牌，产品品质&市场反响较好；

（3）IQOS销售受阻、Vapeleaf有望率先打开美国HNB市场。20年5月雷诺烟草针对IQOS提出6件专利侵权指控，21年5月ITC做出初步裁定，菲莫产品涉嫌侵犯雷诺烟草US 9930915B2、US 9901123B2两项专利，从而IQOS暂时被禁止进入美国市场，因此Vapeleaf成为目前唯一可实质在美销售的HNB产品，其表现值得关注。

（4）Logic Vapeleaf若实现快速成长，利好思摩尔国际（Ploom Tech核心供应商）订单弹性。

2.头部产品审核或将加速，推动美国市场竞争格局优化

综合来看，本次审核结果符合我们此前判断：1）较早提交PMTA的产品会更快进入审核流程。第一批通过的Vuse Solo 2019年10月提交申请，而本次通过的三款产品在2019年8月提交申请。而目市占率较高的Vuse Alto、JUUL、NJOY皆为20年提交申请。2）PMTA审核较谨慎，先审核较小市占率产品并持续完善制度。当前已通过审核的Vuse Solo及Logic相关产品市占率均较低。3）龙头品牌提供资料完善，准备充分，市场关注度更高将率先通过FDA相关审核。

当前PMTA审核进度已达99%，高市占率产品或将进入审核周期。根据FDA公布信息，其已对提交PMTA的670万个产品中99%做出裁定，包括已向超过100万个申请发出营销拒绝令（MDO），当前剩余1%多为头部公司与品牌提交的申请。值得注意的是，FDA同时表示将很快就占市场份额较大部分的头部产品PMTA申请做出额外决定。我们认为当前在PMTA已完成对绝大多数中小品牌PMTA申请审批的情况下，此后在完成剩余中小品牌申请审核同时或将重点推进头部品牌审核进度，而头部品牌资料完善、准备充分，通过审核仅为时间问题。龙头企业逐步通过PMTA，将推动美国电子烟市场竞争格局持续优化，利好头部客户覆盖充分的思摩尔国际。

3.投资建议

当前PMTA审核进度已达99%，后续头部品牌产品有望陆续获批、行业格局料将加速集中，思摩尔国际绑定核心大品牌有望受益。公司在市场悲观情绪催化下估值底部，考虑22年海外业务成长仍良好（我们预计将贡献约45亿利润），当前市值中对于国内业务预期已极低，作为技术实力最强的行业龙头公司，当前价值充分凸显。此外，海外PMTA的进展也有望对中国新型烟草政策形成借鉴，看好国内市场打开后有望率先受益的中烟系标的劲嘉股份。

4.风险提示

新品迭代不及预期，大客户销量不及预期，监管政策趋严。