文 | 王雨桐
编辑 | 晓月

2018年，电子烟行业热潮兴起，仅2019年上半年，就有35家电子烟品牌获得了超10亿融资。但同年11月，国家烟草专卖局、国家市场监督管理总局联合发布《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》，要求电商平台全面下架电子烟产品，大批品牌在本次震荡中销声匿迹。

即使受限于线上经营，但在此后的两年里，电子烟在无序环境中快速发展，涌现出一批上市企业和头部品牌。

然而，新的门槛再次来临。11月26日，《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》正式修改，新增一条“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。”电子烟正式纳入烟草体系监管。（传送门：电子烟等新型烟草制品参照《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》卷烟的有关规定执行）

随后，国家烟草专卖局分别于11月30日、12月2日发布《电子烟》国家标准草案（征求意见稿）和《电子烟管理办法（征求意见稿）》。对电子烟的定义、烟油添加物、烟具技术要求、检测方面等给出了明文规范，并将对电子烟参照卷烟进行管理。

过去几年野蛮生长的国内电子烟行业，终于有了“合法身份”，泥沙俱下的电子烟行业，必将遭遇新一轮大洗牌。

靴子落地
几家欢喜几家愁

目前来看，大多数厂商、机构对此持积极态度。天风证券认为，监管政策会令具有合规优势龙头企业获利；浙商证券指出，电子烟在国内规范下长期健康成长的确定性加强，持续看好后续龙头品牌份额提升。多家电子烟公司也表态将坚决拥护条例修改。但从资本市场的情况来看，则是几家欢喜几家愁。

目前国内电子烟的头部玩家是悦刻，其招股书披露，悦刻占有国内六成市场。2021年1月，悦刻的母公司雾芯科技在美股上市，正式成为国内电子烟第一股。上市第二天，股价即上涨至35美元最高价，但随后便走入漫漫下跌路。

新政接连发布后，雾芯科技股价陷入动荡之中，甚至于12月6日一度跌至3.3美元最低价。

位于中游的电子烟代工企业，思摩尔目前稳居头部。

2007年思摩尔就开始涉足电子雾化设备，一路高歌猛进，市值一度超过4000亿人民币，护城河正是其2016年研发出第一代“FEELM”陶瓷芯技术。

陶瓷芯是电子烟的核心部件，能将烟油加热成吸进嘴中的“烟”，在生产陶瓷芯的厂商中，思摩尔国际以18.9%的市场份额位居电子烟代工龙头，客户包括悦刻、VUSE（英美烟草）等，而第2-5名的市占率合计仅14%。据其2021年中报，累计实现收入69.68亿元，同比增长78.94%，归母净利润为28.79亿元，同比增长3655.26%

自今年1月份以来，思摩尔股价不断下行，市值已经腰斩。然而，在征求意见稿发布当天，思摩尔股价大涨，虽然在此后有所回落，但总体依然较为平稳。

对此，有分析认为，正是《征求意见稿》对原料、生产、牌照提出强监管，利好了以技术见长的企业。这一分析也契合比亚迪近日股价上涨趋势，比亚迪在11月推出其陶瓷芯技术品牌，被认为是围剿摩尔思的强劲对手。

而生产合成尼古丁的两家厂商金城医药、润都股份，则因《征求意见稿》明确“烟碱提取物和烟草提取物应使用烟草中提取的烟碱”，股价应声下跌。

12月1日，就有投资者提问金城医药，生产的合成尼古丁能否用于国内电子烟市场，对此金城医药回复，电子烟国标处于征求意见阶段，还需看最终确定实际公布的电子烟标准。也是同一天，润都股份开盘短短1秒钟便封住跌停板，盘面上有5.6万手卖单欲“逃离”。

行业洗牌
黎明还是黑夜？

电子烟行业，一直因为身份不明确、监管政策不完善等原因，处在无序发展的空间内——低门槛、低成本、高毛利，涌入这条赛道的企业不计其数，产品也难免鱼龙混杂。

强监管政策落地，必将给这个行业带来阵痛。

《电子烟管理办法（征求意见稿）》首先确定了管理范围，不包括加热不燃烧和无尼古丁产品。同时在生产端准入门槛进行了大幅提升：生产端（代工、品牌、烟碱企业等）必须经国务院烟草专卖行政主管部门批准，出口型企业也需取得相应许可证。这将利好国内合规的代工厂、品牌等，大批小企业和作坊将被清理出局。

其次，“卷烟化”后的电子烟将面临税率的提升，厂商的利润空间也将被进一步压缩，必将促使企业调整现有业务和产品，无法转嫁税赋的企业利润率下滑，一超多强的格局或将重塑，市场机会将平分给3-5家腰部企业。

同样，根据新政策（征求意见稿）的精神，电子烟的上下游产业都要参照卷烟管理，“许可”、“生产计划”等新的管理手段将对现有的品牌市场格局产生深远的影响，一家品牌独大的局面将一去不复返。这对行业前2-5家品牌来说却是利好，它们能吃掉第一名让出来的市场份额，整个行业格局趋于均衡。

而在销售端，电子烟将经全国统一的电子烟交易管理平台批发销售，这又将打击渠道乱货、微商乱价、假货横行等乱象，有利正规品牌、产品和渠道的发展。

电子烟广告适用烟草广告的有关规定，也将进一步遏制部分电子烟品牌将“戒烟”“健康”“潮流”等夸大或无根据词汇进行过度营销、虚假宣传的行为，对部分以营销手段抢夺消费者眼球的品牌来说，也将是一场重创。

美国作为全球第一大电子烟消费国，FDA（即美国食品药品监督管理局）的监管动态是全球的主流监管风向标。

FDA要求所有电子烟品牌和厂家都必须提交“烟草制品预上市申请（PMTA）”，由FDA的授权决定该产品是否能在美销售，如果未能通过审批，则必须下架产品。

该项申请启动至今已一年有余，但申请之难、花费之高，不是小品牌能够承受的。

据相关报道，悦刻也于去年9月启动美国PMTA项目，网传投入已高达1.5亿，但目前仍未有信息表明悦刻已正式提交申请。

据公开报道，目前唯一一家申请了烟油PMTA的中资电子烟企业只有铂德（深圳）科技有限公司。铂德2016年开始准备材料，四年后的2020年9月8日才正式向FDA提交。

国内电子烟参照卷烟监管后，或许也将走向与美国PMTA类似的许可证申请之路。

而在这条路上，必然只有积累了技术、资本、人才的合规企业，才将重新组成良性的行业市场。

焦点转移
中烟背景品牌或将抢滩

国内传统烟草制品实行专卖管制，即由国家烟草专卖局负责对国内生产的烟草制品进行统一管理，中国烟草总公司负责销售。

电子烟参照卷烟的有关规定执行后，中烟对电子烟行业的掌控力也将进一步加强。

这一信号，预示着电子烟从市场化生意转向半市场化半政策化生意，这对于过去一直以市场化见长的品牌或许并非优势。

本质上，电子烟抢占的还是传统卷烟的一杯羹。如果直接和中烟构成竞争关系，结局恐怕不会太好。最有可能在此次洗牌过程中抢滩的，还是与中烟有合作关系或拥有中烟背景的企业和品牌。

对此，国泰君安也分析认为，对于加热不燃烧产业链，修例落地将提升市场对于国家烟草局推出相关产品的预期，短期内与国家烟草局有紧密合作的公司、在产业链中有布局的公司的关注度将提升。

从中烟自身布局来看，据兴业证券研报，早在2018年，中烟就将电子烟逐步商业化，推出自有品牌的电子烟，并通过战略投资，入股了电子烟企业。

中烟子公司云南中烟工业有限责任公司“一种智能加热不燃烧电子烟”专利于1月29日被授权公开，摘要为本实用新型公开了一种智能加热不燃烧电子烟。

公开资料显示，铂德的股东中包含了财政部国家中小企业发展基金、深圳市南山区的国资，是行业为数不多的有国资股东背景的电子烟企业。

同时，中烟供应链企业，如与云南中烟唯一战略合作民企的国内烟标龙头劲嘉股份，于2014年投身电子烟研发，同时为悦刻、魔笛提供电子烟包装，还有如拥有新型薄片唯一民营牌照的国内烟用香精龙头华宝国际等，或许都将乘上东风。

结语

《征求意见稿》拟在发布后后3-5个月内正式实施，相关反馈意见需要在1月29日前反馈组织起草部门。照此推算，相关政策最早会在2022年5月实施，最晚会在2022年7月实施。

在过渡期内，电子烟行业企业还有调整策略，迎接挑战的机会。不过，究其根本，无论监管如何升级，对于任何行业的企业来说，只有掌握研发实力、产品品质合规的企业才能够笑到最后。