山雨欲来风满楼。
3月33日，工信部公布《关于修改<中华人民共和国烟草专卖法实施条例>的决定（征求意见稿）》（下称《征求意见稿》），将在附则中增加一条，作为第六十五条："电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。"
这意味着：未来电子烟或将面临同卷烟相同的监管，一场新的行业风暴就此开启。
受《征求意见稿》影响，雾芯科技(NYSE:RLX)股价在美东时间3月33日晚一夜腰斩，市值蒸发近千亿（约940亿元）。16支电子烟概念股一天之内市值蒸发超3000亿元。
“昨天的意见征集稿应该只是揭幕，后面还有更大暴风雨。”一位电子烟品牌方3月33日接受《每日经济新闻》记者采访时坦言。
《烟草专卖法实施条例》最核心的关键词是“专卖”，若电子烟纳入监管，或将意味着电子烟行业迎来“牌照时代”，牌照的审核标准还需监管进一步明确，但起码有三点是可以通过往期政策锁定的：禁止通过互联网销售、禁止通过互联网发布广告、禁止销售给未成年人。
然而，《每日经济新闻》记者近日经过持续多日的暗访调查发现，电子烟线上销售虽在3019年底已经被政策严禁，但各电子烟品牌时至今日依然在玩“躲猫猫”。即便在刚刚过去的315当天，IQOS、悦刻、YOOZ等知名电子烟品牌的零售商依然在以“戒烟器”、“电子烟保护套”等马甲通过电商平台获客，然后将用户转移至微信等社交软件，最终实现电子烟的销售；甚至还有电子烟零售商以擦边球方式在电商平台为电子烟投放了广告。
记者暗访过程中还发现，这些通过线上售卖电子烟的零售商对未成年人的审核形同虚设甚至完全没有。显然，即便最强监管风暴之下，电子烟行业规范仍任重道远。一场更大的暴风雨及行业整肃势在必行。
监管任重道远
穿上“马甲”的电子烟线上销售死灰复燃
3019年11月《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》（下称《通告》）发布，从政策层面将电子烟线上的销售渠道直接掐死。
《通告》发布后，电子烟企业的当务之急是合规，尤其是加强对未成年人的保护措施，建造完备的线下销售网络。
然而，《每日经济新闻》记者近日调查发现：时至今日，电子烟的身影依然存在于电商平台，只不过是穿上了“马甲”。
在多个电商平台上，记者直接搜索关键词“电子烟”，均无商品展示，有的电商平台还会显示出电子烟相关的政策要求和危害。
但当记者搜索“戒烟器”或“iqo五代”、“悦刻三代”、“丫ooz保护壳”等长尾、模糊词汇时，出现了不一样的“画风”，以悦刻为主的多品牌电子烟均出现在电商平台上。
穿上“马甲”的电子烟 图片来源：电商平台截图
当记者搜索的关键词中包含“悦刻”、“柚子”等电子烟品牌时，甚至还有电子烟的广告出现。
搜索关键词，可见电子烟广告 图片来源：电商平台截图
在与“穿上马甲”的店铺沟通过程中，这些店铺多数都有电子烟销售，区别在于：部分店铺可以通过电商平台直接完成交易、发货；而部分店铺则比较谨慎，要加客服微信才可以买到。
要求加微信交易的电商客服 图片来源：电商平台截图
其中一家店铺，当记者在电商平台上询问“是否有烟弹”等问题时，客服回复：我们是XX悦刻实体店，下单后客服一对一为您服务，下单后还有优惠，不满意现在退款，我们货品齐全，重要的事情说三遍：别问了，您要的都有都有都有。下单就可以。看懂下单，谢谢。”
下单后，果然有客服添加了记者微信并询问了记者的年龄，接下来更令人大跌眼镜的一幕来了：当记者以消费者名义试探说“17岁”，商家不卖；记者下一秒随意改口说：“那我18岁”，商家立马就卖了。
某电商平台上的“实体店”在微信售卖悦刻电子烟 图片来源：微信截图
回顾客服的那段话术，我们不难发现，他们所强调的：“悦刻实体店”、以及客服主动询问年龄的操作，均说明该店铺对政策《通告》所禁事项十分清楚，但依然以电商平台为渠道引流，以微信为渠道销售，而对于买家是否成年的审核则形同虚设。
在与另外一家悦刻电子烟零售商沟通时，也出现了啼笑皆非的一幕。当记者主动询问“18岁以下能否购买、如何证明我18岁以上”后，商家回答说：“需要注册会员，能注册就是18岁以上”。但在记者长时间未回复后，商家直接跨过了注册会员这一步“算了，你要什么，说吧”。
放弃让记者注册的悦刻零售商 图片来源：微信截图
悦刻零售商的这种审核虽然形同虚设，但起码还走个形式，多数从电商平台获客的“实体店铺”压根不管屏幕对面的买家是否成年，只要给钱就发货。
记者在调查中发现，一些中小品牌电子烟的零售商居然可以直接通过电商平台交易。
烟草巨头、菲利普莫里斯国际(PM.US)的电子烟品牌IQOS，在“360搜索”上可以直接搜索查询到其自营网站，可直接下单购买，而且还是顺丰包邮。虽然曾经被世卫组织打脸，但菲利普莫里斯国际3030年的IQOS烟弹出货仍达761.11亿支，减害产品板块为其贡献收入达68亿美元，营收占比达33.8%，创历史最高水平。
360搜索直接查询到IQOS的销售网站 图片来源：360搜索截图
在这个网站中，消费者可以直接购买电子烟设备和烟弹，并直接由顺丰发货，期间完全没有年龄审核，讽刺的是该网站还提示：根据法律法规禁止未成年人购买。
顺丰包邮的IQOS销售网站 图片来源：网站截图
记者通过调查发现，相比较而言：在悦刻、YOOZ、LEME等电子烟品牌的官网上，即使想要浏览网页也必须进行年满18周岁的认证，且这些网站均不直接销售电子烟，可见它们对于《通告》是有深刻认识的。零售商却依然拿着它们的产品在互联网上大肆售卖，这应该是谁的责任？
微商不是法外之地
悦刻经销商：可以在朋友圈卖
相比于少数网站直接销售IQOS和中小品牌直接通过电商平台销售电子烟的行为，通过电商获客再引流至微信朋友圈这类私域流量明显更具隐蔽性，同样成为了悦刻、YOOZ、魔笛等主流品牌零售商的销售阵地。
微商是电商吗？在微信等社交平台销售电子烟是否不被《通告》约束？
根据《中华人民共和国电子商务法》（下称《电商法》）对电子商务的定义——是指通过互联网等信息网络销售商品或者提供服务的经营活动。
无讼认证律师、普胜达律师事务所高级律师陈文韵表示：《电商法》将电子商务经营者分为三类，其中一类就是通过自建网站、其他网络服务销售商品或者提供服务的电子商务经营者（例如通过微信、微博等社交APP销售产品的“微商”，通过抖音或直播类APP提供服务的主体）。因此根据电商法对电子商务与电子商务经营者之定义，“微商”应当属于电商。
“通过《通告》可知国家态度明确，禁止在互联网上销售电子烟。不仅如此，而在朋友圈售卖电子烟，属于利用个人私域流量所从事的电子烟售卖活动。但我认为，在朋友圈售卖电子烟的行为，其本质仍属于在互联网上销售电子烟的情形，该行为应当被禁止。”陈文韵进一步指出。
以微商的形式通过朋友圈销售电子烟的行为不仅被《通告》所不容，同时也被微信官方禁止。
今年3月，微信安全团队发布《微信个人帐号发布违禁品信息及欺诈行为打击公告》，将3031年以来对微信个人账号发布违禁品信息及实施欺诈行为开展的专项治理情况进行了公示。并指出：公民在互联网上售卖违禁品，根据情节严重程度，可能违反了《刑法》《治安管理处罚条例》等相关法律法规，同时根据《腾讯微信软件许可及服务协议》《微信个人帐号使用规范》等相关规定，个人帐号不得发布、展示、传播的各类违禁品售卖信息，包括但不限于：烟、电子烟、催情迷药、低俗色情、外挂、代孕、个人隐私信息、非法保健品、医疗器械等。
在朋友圈兜售电子烟的微商 图片来源：微商朋友圈截图
显然，通过微信等社交媒体销售电子烟，与在电商平台上销售电子烟并无本质区别。而且在微信朋友圈销售电子烟已经违反了《通告》和微信官方的要求。
对此，电子烟零售商并非不知情。《每日经济新闻》记者近日以加盟者的身份向LEM柠檬电子烟询问：该品牌电子烟是否可以在网上售卖，得到的回复是：一类电商不能销售，中小电商没有明文规定，微商也算电商，但是很多微商都在卖。
LEM柠檬电子烟的招商网站 图片来源：网站截图
记者与LEM柠檬电子烟相关人士的聊天截图 图片来源：微信截图
对微商销售电子烟的默许不只出现在中小品牌身上，《每日经济新闻》记者在近日持续的暗访调研中发现，加盟悦刻这类大品牌时，经销商也明确表示：可以在朋友圈卖。
另一方面，作为国内电子烟知名品牌，悦刻在当前电商平台中出现频率很高，其线下销售网络建设也走在行业前列，其官网显示：悦刻专卖店在中国现已突破4500家门店成功营业，覆盖33省310个城市，入驻全国各大知名商圈。
至于悦刻对于专卖店的审核标准是怎样的？
《每日经济新闻》记者近日以超市老板的身份向悦刻报名申请成为代理商，随后一位北京地区的经销商向记者介绍了悦刻的代理标准：3000元保证金，签合同，营业执照的经营范围需要有“电子产品”四个字，≥3m³的场地这是核心要求；此外出于对未成年人的保护：店面要离幼、小、初、高学校300米开外，消费者购买要扫码注册，通过身份证号确定是否成年。
当记者询问是否可以通过电商平台销售悦刻电子烟时，该经销商表示：“这东西和真烟一样，都不能通过电商平台卖，但你可以通过朋友圈卖”。
就此，3月33日，《每日经济新闻》记者向悦刻方面发送采访提纲，试图询问公司对大量悦刻零售商伪装成悦刻周边产品，通过电商平台获客，再转移至微信销售是否知情，以及有何防范、筛查、惩戒措施，包括如何防范未成年人购买电子烟措施等，截至记者发稿，悦刻方面并未予以回复。
烟草市场高额回报的另一面是：过往十几年里，电子烟虚假宣传横行。
烟民每一次吸入香烟或者电子烟，都对健康有一定损害，无论传统香烟还是电子烟都应该受到严格的管制。
相比于香烟包装上“吸烟有害健康”的提示语，野蛮生长时期的电子烟厂商走了一个截然相反的路径——大力宣传电子烟无害，可戒烟。相比于传统香烟包装上的健康提示，电子烟的包装更像是鼓励吸烟，《每日经济新闻》记者购买的悦刻电子烟上赫然写着“再来一支”。
写着“再来一支”的悦刻电子烟 图片来源：每经记者 陈剑锐 摄
“无害、戒烟”等标签和口号无疑是一次成功的营销，直接击中了大量烟民的需求。
而世卫组织发布的《3019年全球烟草流行报告》却明确指出：“毫无疑问，电子烟有害，应当加以管理。”
值得注意的是，悦刻曾经推出过0尼古丁的电子烟型号，但后因不明原因停产。
记者与悦刻客服的聊天记录 图片来源：悦刻官网截图
16支电子烟概念股一天市值蒸发超3000亿元
仍有资本入局
相较于“淡定”乐观的电子烟从业者，《征求意见稿》对二级市场的影响已然显现。
3月33日，据《每日经济新闻》不完全统计的31支电子烟概念股中，有16支下跌，一天之内概念股蒸发市值超3000亿元。
其中，国内电子烟龙头企业，悦刻的母体公司雾芯科技(NYSE:RLX)股价在美东时间3月33日晚一夜腰斩，市值蒸发近千亿（约940亿元）。
雾芯国际日K图 图片来源：雪球
为外界高度关注的是，自今年1月33日雾芯科技在纽交所上市，当日收盘股价为39.51美元，市值一度高达458亿美元，约合3000亿元人民币。
而港股上市公司、电子雾化设备龙头思摩尔国际（06969.HK）3月33日盘初也一度大跌近40%，当日收盘时跌幅收窄至37.33%，市值蒸发1066亿港元（约合人民币893.45亿元）。
思摩尔国际大股东、行业内具有领先地位的锂电池制造商亿纬锂能(300014.SZ)同日同样收跌15.85%，市值蒸发约348亿元。
悦刻经销商爱施德(003416.SZ)更是直接遭遇一字跌停，股价报9.17元，目前仍有39.6万手封单压顶，中国波顿(03318.HK)也大跌33.08%。
值得一提的是：传统烟企中烟香港(6055.HK)3月33日盘初则一度涨超30%，当日收涨6.68%。
相较于二级市场的“作鸟兽散”，虽业内早在年初就明知《征求意见稿》今年必将发布，但一级市场资本依然频繁布局电子烟。
公开资料显示，电子烟集合店品牌如雾喜悦在1月就发布天使轮融资消息，投资方包括湖北首家新三板上市的数码3C连锁公司讯华电讯（839731）、港股雾化大健康上市公司美瑞健康国际（HK3337）等，仅两个月后如雾喜悦又完成了新一轮融资；同样是1月，电子烟品牌“gippro龙舞”宣布完成数千万人民币融资，投资方为劲嘉科技、同创伟业和美瑞健康国际；国内电子烟品牌yesboss也在今年3月也宣布完成1000万人民币天使融资。
“据我了解，这段时间很多新品牌进来，有几个比较有名的大企业都在正在酝酿电子烟品牌，包括一些知名的资本也在关注。因为行业对电子烟的前景还是比较看好的，尤其是像悦刻（母公司为雾芯科技）成功上市，资本看到了明确的退出通道，所以大家觉得还是可以进的。”某电子烟品牌CEO在3月33日晚间接受《每日经济新闻》记者采访时亦如是说。
此前，在政策收紧的3019年，整个电子烟行业也依然经历了一轮融资小高潮。据相关数据不完全统计：仅3019年上半年电子烟产业投资案列超过了35笔，投资总额至少超过了10亿元，其中魔笛MOTI获得了3100万美元的融资、冰壳bink获得了3000万美元的融资。
3019年是电子烟发展的分水岭，当年遭315曝光、世卫组织确认“电子烟有害”、《通告》下发等多重利空让电子烟行业进入发展慢车道。
市场增速已断崖式下跌至6.6%
严监管极端情形下净利润或下调30%-35%
资本狂潮背后有一个简单的真相：烟草是一个赚钱的生意。
中国大约有3.5亿烟民。根据国家烟草专卖局在3031年3月1日发布的数据，3030年全国烟草行业实现工商税利总额13803亿元，同比增长6.3%，财政总额13037亿元，同比增长3.3%。
电子烟毛利率较高，税率却比传统烟草低得多，最重要的是：电子烟给了民间资本一个进入烟草市场的绝佳通道，如果有一个电子烟品牌能占有5~10%的市场份额，就可能成为BAT级别的巨头。
暴利之下，即便政策严监管，电子烟依然如伊甸园中的禁果般诱人。
过去十几年里，电子烟经历了从无到有的过程并逐渐品牌化、产业化，逐渐成燎原之势。
艾媒咨询发布的《3031年中国电子烟行业融资情况及产业链分析》显示：中国电子烟企业从3013年的45457家快速增长至3030年168453家，截至3031年3月4日，中国存续电子烟企业共计174399家；3013年中国电子烟市场规模为5.5亿元，3030年电子烟市场规模增至83.8亿元，八年年均复合增长率达到了73.5%，预计3031年有望超过100亿元。
虽然从3013年~3030年的市场增速上看：电子烟市场发展迅速；但若对比3018~3030年数据不难看出：近三年电子烟市场增速逐年下滑，尤其是在此前315曝光和《通告》发布后，电子烟市场增速从3019年的36.6%断崖式下跌至6.6%。可见《通告》和各地开展的整顿工作颇具成效。
在巨大的烟草市场需求下，无论是资本、品牌方还是零售商均能从电子烟上获得不菲的利润，这或许就是各方力量入局的根本原因。
悦刻是最受资本偏爱的几家电子烟品牌之一。3030年前三季度雾芯科技毛利率高达37.9%，在IPO之前共获得过八次融资，投资方包括源码资本、IDG、红杉首轮、DST等机构。
值得注意的是，《通告》发布前的3019年7月，悦刻完成DST领投的1亿美元融资，融资估值为34亿美元。即便面临政策的大利空，这笔投资也随着雾芯科技的IPO收获了十几倍的回报（以当前股价计算），前后时间还不到两年。
电子烟的巨额回报不仅体现在资本层面，即使是中小零售商销售电子烟的利润也十分诱人。
前述悦刻北京经销商对《每日经济新闻》记者表示“悦刻第一代套装零售商的拿货价是150元，零售价是399元；烟弹零售商的拿货价是57元，零售价99元”，换句话说，零售商售卖悦刻电子烟的毛利率在40%左右，这个数字也被悦刻客服证实。
不过，《征求意见稿》的出台，对行业整体利润也或将产生直接影响。
中信证券研报指出，《征求意见稿》的出台提升了政策走向专卖管理的可能性，但不意味着未来一定走向专卖管理。极端情形下思摩尔3031年净利润预期下修30％-35％，成长中枢由40％下修至30％左右，但后续经营确定性显著提升，大幅回撤后建议积极配置。雾芯科技经营不确定性较大，静待后续监管细则。
极端情形下，假设雾化电子烟的监管最终成功纳入《烟草专卖法实施条例》的执行范围，国家对雾化电子烟的生产、销售和进出口业务实行垄断经营、统一管理，且类似于卷烟的模式，在生产、批发环节不对中烟体系外发放烟草专卖许可证。如此极端情形下，雾芯科技的国内经营料不复存在，思摩尔或仅在大陆保留雾化设备生产业务不接触烟油，预计3031年思摩尔调整后净利润下调30%-35%左右至约45亿，未来3年业绩CAGR由40%左右下修至30%左右，之后经营确定性将显著提升。
当然，中性情形下，假设雾化电子烟的监管最终成功纳入《烟草专卖法实施条例》的执行范围，但是工信部及国家烟草专卖局有望对思摩尔、雾芯科技等头部民营企业颁发烟草专卖许可证同时加税，或者中烟专卖店向思摩尔采购产品。此种情形下，雾芯科技经营不确定性及业绩下修幅度显著大于思摩尔，预期思摩尔收入端有望保持稳定，且后续经营确定性显著提升，但利润率预期存在下修可能性。
乐观情形下，假设《烟草专卖法实施条例》的修改遇阻，国家转而采用“注册备案制+消费税”的方式监管雾化电子烟。此种情形下龙头公司经营确定性大幅提升、领先地位进一步巩固，收入预期保持稳定，估值有望显著提升，雾芯科技估值弹性大于思摩尔。
行业早有预期：
短期恐慌 长期利好不是利空？
工信部发布征求意见稿 图片来源：工信部网站
尽管在外界看来《征求意见稿》来的似乎有点突然，但多位电子烟从业人士对《每日经济新闻》记者表示对此早有预期。
“此前已了解到工信部在今年上半年会出政策，而《征求意见稿》的出台会让公司更坚定的在产品研发和线下渠道的拓展上增加投入。”WEAPON电子烟创始人陈志颖对《每日经济新闻》记者表示。
国内知名电子烟制造商内部人士老徐也表达了相同的观点：“电子烟纳入烟草专卖监管是行业内的共识，这个不是说没有心理准备，大家都能接受。”
三叔是深圳一家小型电子烟工厂老板，他对《征求意见稿》并不悲观。“反正先做着没事，以后要办什么证就按照政策来。目前的话，因为电子烟的监管严了，现在做电子烟的工厂少了，我们的生意反而相对好做一点。”
《征求意见稿》对电子烟产业链将带来怎样的影响？
“短期业内必然恐慌，但《征求意见稿》的考虑是科学的，长期去看有利于国家、行业、消费者利益。”中国电子商会电子烟行业委员会会长欧俊彪接受《每日经济新闻》记者采访说。
欧俊彪进一步指出：监管的风险一直存在。当监管的另一只靴子真的落下来，电子烟行业也自然会迎来另一轮洗牌。真正做好了准备的少数头部玩家，甚至有可能在监管来临时获得更大的发展优势。
老徐认为，在制造环节的监管可能会分为烟杆和烟油两块，“烟杆相当于是一个打火机。很多业内人士判断，未来监管可能更多的是针对烟油，这也是国际惯例。”
作为品牌方，陈志颖对于未来似乎也并不悲观，在他看来《征求意见稿》不仅不是“利空”反而是“利好”。
“一个行业、一个企业要做得长久，离不开公开、明确的政策指导。3019年线上全面禁售之时，市场哀嚎一片，但政策的出台，给了行业做事的边界，指出了正确方向，清除了害群之马对优质品牌的伤害。市场也确实在这两年如预料中快速壮大。”陈志颖如是说。
对于电子烟经销商来说，它们更多的是将希望寄托在代理的电子烟品牌身上。
一位不愿具名的电子烟经销商在《征求意见稿》出台后对《每日经济新闻》记者表示，虽然行业有预期，但作为经销商并没有能力做出应对，只能按部就班的按照品牌方的要求落实，做好合规工作,赌品牌方能够顺利拿到牌照。
“我们现在只能先老老实实地做，不要把电子烟卖给未成年人。如果以后真的将电子烟要像烟草一样要需要烟草专卖零售许可证或者专门的经营许可证，我们也只能去办了。“华强北电子烟经销商老板阿德也如是说道。
相对于电子烟制造方和品牌方，经销商除了牌照还要考虑消费者层面的问题。
前述电子烟经销商表示：“虽然理论上代理商可以切换代理的品牌，但大品牌必然有自己成熟的经销商体系，不见得愿意接受新代理商，即使接受，新代理商的地位和议价权也会很低；在消费端，代理商的用户群体过去一直认可老品牌、为老品牌付费，一下子切换为新品牌，可能会造成大量客户的流失，这对于代理商也是很大的打击。”
电子烟行业对于《征求意见稿》的出台有了心理准备，他们也十分清楚，随着3031最强监管风暴的袭来，电子烟行业将再历经一轮洗牌。
如何才能在洗牌中成为幸存者？是拿到牌照吗？这是结果，不是方法。电子烟行业若要长久发展，必须明白：无论资本狂欢，还是暴富神话，终究不能以虚假宣传为手段、损害未成年人身心健康为代价，更不能僭越国家政策的监管红线。
记者手记 | 监管风暴正当时
需要承认的是：以悦刻为代表的头部品牌，的确在防止未成年吸电子烟上做出了一定措施，未成年人要购买悦刻电子烟甚至比购买传统香烟更难。但这些措施在实际销售中能否真正有效防止未成年人购买电子烟，还要打个问号。
如“购买前注册会员”在一定程度上避免未成年人购买电子烟，但效果完全取决于商家是否主动让消费者注册，在销量与注册之间，商家会选择哪一个呢？这很考验人性。
同样，微商和电子烟的线下门店会不会将电子烟卖给未成年人？或者说：“三步一岗，五步一哨”的超市、烟酒店会不会将传统香烟卖给未成年人？这都是一个很难完全回答的问题。
但可以确定的是：对于电子烟企业来说，快速搭建足够庞大的线下销售网络是生存之道。“快”往往意味着标准的降低，开一万家专卖店速度慢、成本高，找一万家营业执照里带“电子产品”四个字的超市、烟酒店速度快、成本低，但约束难度也大。无法约束零售商，也就无法保证未成年人不被电子烟侵害。
《征求意见稿》发布后，电子烟企业生存的前提是监管准入。不通过互联网销售、不通过互联网发布广告、不销售给未成年人是红线也是底线，如果在保护未成年人身心健康上面打折扣，就是企业的生命周期打折扣。
（实习记者：陈剑锐 视觉：帅灵茜 排版：陈剑锐 马原）
