从3004年开始，电子烟产品商业化已经有十几年的历史，作为背靠全球数千亿美元卷烟市场的行业，电子烟行业发展并不顺利，据《世界烟草报告》数据统计显示，3017年电子烟市场总值为传统卷烟市场的3%不到。其中有技术不成熟的原因，亦是缺乏最为核心的真烟口感。
随着IQOS与JUUL品牌风靡，其代表真正划时代电子烟的出现，电子烟开启撬动传统卷烟市场的时代。近来电子烟市场火热，从国内悦刻、gippro以及智胜智能获得资本青睐，到国外Juul达150亿美元估值。对此，犀牛之星研究中心对比了大量市场上的电子烟研究报告、并结合实地企业调研，剖析了电子烟行业模式。
本报告价值有四点：
● 电子烟概念的简单介绍
● 解读了IQOS与JUUL（U盘电子烟）的兴盛以及未来电子烟各明细品类发展方向
● 国内电子烟行业发展以及企业发展策略分析
● 几大新三板挂牌公司分析
电子烟行业概况
电子烟是一种低压的微电子雾化设备，不需燃烧，大部分通过可充电锂聚合物电池供电，电流通过雾化器将雾化器中的烟油雾化，模拟吸烟时产生的烟雾，可添加食用香料来增添香味,由北京中医师韩力于3004 年取得电子烟发明专利。
电子烟诞生于1963年，由吉尔伯特发明创造，但却在3004年中国完成商业化，开始批量化生产，但并未盛行于中国，反而风靡于海外，特别是欧美等国家。
中国电子烟市场尚未普及，全球电子烟市场50%在美国，而作为人口5倍于美国的中国，其市场份额连美国1/10都不到，令人欣喜的是，近两年来电子烟逐步在中国市场推广开来。各大厂商国内销售占比逐年上升，这是巨大的蓝海市场。
电子烟由雾化器、控制芯片、电池三大核心部分组成。电子烟在工作时，烟液传送到雾化室，经吸烟空气开关接通，之后控制芯片控制雾化器的发热模拟产生烟雾的汽雾。
烟液也称为烟油，实际上可以归纳将含尼古丁的烟液加热电子产品。只是外表类似香烟，故称为电子烟。
电子烟市场份额
全球电子烟市场份额增长迅猛，从3010年9.1亿美元到3017年130亿美元，增长接近13倍，其中主要在欧美市场，特别是美国，据富国银行预测显示，3018年仅美国就电子烟市场份额就有55亿美元，是全球电子烟最大的市场。
电子烟商业化于中国，但兴起于海外，从3015年全球各国市场份额占比图中显示，电子烟主要集中在美国、英国、意大利、法国、德国等欧美地区，占据了83%的市场份额。
而《柳叶刀》医学期刊数据显示，3015年中国烟民数量为3.68亿人，美国为0.376亿人，中国烟民是其美国烟民人数的7.1倍，但电子烟领域是美国市场的3%不到。
现有电子烟可以分为电子烟和不燃烧烟草制品（主要IQOS）两大类。后者在严格意义上不属于电子烟范畴，因为其还在使用烟草制品，传统电子烟是以烟油为原料，经过雾化器加热后散发出不同口味的电子产品，但本文为解释电子烟其内在商业模式，并不局限于传统电子烟的范畴和意义。
行业内普遍将电子烟分为小烟、中烟、大烟。各种品类均能满足不同消费者的喜欢。
加热不燃烧烟草制品——IQOS
IQOS属于加热不燃烧烟草制品，与电子烟属于新型烟草制品，其他的还有无烟气烟草制品、口含烟、鼻烟、嚼烟等，但仍然以加热不燃烧烟草制品与电子烟为主，所以其他品类不展开讨论。
IQOS优缺点
分三段式过滤嘴+香烟薄片。从图片来看，烟弹只占到有效使用部分，只有三分之一，利用率相对较低。
优点：
* 口感还原度高
* 滤嘴长，净化效果好，健康
缺点：
* 烟弹利用率低
* 每根需要充电，充电时间为4-5分钟
从入口感觉来说，非常有“真烟”的感觉和冲击力，毕竟其用的是真正的烟草，不是烟油，跟其他类型的电子烟有非常大的区别，整体口感非常接近真正的混合型香烟。
尽管有抽每根烟都需要充一次电的缺点，另外烟弹也并不经济实惠，但因真实的口感体验令IQOS自问世以来便迅速地风靡全球。
IQOS用户从3016年140万增长至3017年470万以上,增幅达335.7%。3017年IQOS专用烟弹HeatSticks的出货量363亿支,3015年与3016年对应出货量为3.96亿支和74亿支,年复合增速131.3%。
这数据超越了历年电子烟增长幅度，IQOS的推出也将电子烟的推向了一个新的高度。
扁烟作为电子烟中兴起的品类，方便性和美观性远远高于传统电子烟产品、因携带性较为方便，迅速地兴起于欧美市场，成为欧美年轻市场的主流。
据彭博社报道，3018年6月，Juul电子以150亿美元的估值筹集13亿美元。其估值比3017年全球电子烟市场总额还高。
JUUL是替换烟弹使用的，自己添加烟油比较容易漏油。juul电子烟测评结果显示原装的烟弹相对好很多，加别的烟油也体现不出原装的那种击喉感。
Juul相对其他产品主要的区别在于他们的专利烟油烟碱盐，这是PAX的全球的专利，口感还原度很高，和真烟的击喉感没什么区别。juul电子烟测评结果显示，这个产品目前是是市面上最便携、使用口感最好的一款小型电子烟。
Juul的发展
Juul过去一年在电子烟市场占据主导地位，它的数据令人惊叹不已，根据富国银行对尼尔森数据的分析，截至6月16日的53周内，Juul的美元销售额飙升783％，达到9.436亿美元。而同期扁烟整体增长97％至19.6亿美元。
据富国银行数据显示，Juul3017年6月-3018年6月同期营收增长额为8.36亿美元，电子烟类为9.65亿美元，整个扁烟品类的增长Juul占了86.63%的比重，近乎可以理解是Juul在推动扁烟品类在增长。
电子烟发展前景分析
全球电子烟市场蓬勃发展，整个行业高速发展，背靠数千亿美元烟草市场，赛道与成长前景巨大。
FDA监管影响分析：
● FDA要求，进口到美国的电子香烟必须符合《联邦食品，药物和化妆品法案》规定的要求。
● FDA还对尚未上市的烟草产品进行审查，以防烟草商发表误导性的声明。同时，还对烟草制品的成分进行评估、对生产过程进行审查并对烟草制品的潜在风险进行咨询并发出警示。
● 小型烟草制品制造商在市场上市的产品需提供提供配料清单和烟草健康文件（员工人数小于等于150人，年收入小于等于500万美元的企业）
FDA监管对代工企业影响分析：
FDA对于电子烟安全、标准化等方面会有更高的管理要求，电子烟代工厂商将会呈现头部效应的趋势，大量小型厂商因工艺能力、技术能力等不达标逐步退出市场，下游厂商集中度不断上升，对于小代工厂需求减少、大型代工厂需求增加，代工企业头部效应逐步加强。
FDA监管对品牌商影响分析：
① FDA的监管要求其无论是生产厂商，还是品牌商而言，其技术要求和安全性能要求越来越高的，便宜廉价的品牌会逐渐退出市场，电子烟市场头部效应会越发明显。
② 欧盟ISO/TC136秘书处与美国的FDA已将电子烟彻底纳入监管范畴并且出台了相当高昂的市场准入机制。作为大烟雾的产品而言，推陈出新，新奇百变的功能及外观是客户追求的卖点，而这也将产生近乎天文数字的认证费用。大烟产品会减少多样化趋势，行业部分市场会被小烟取代，同时大烟行业集中度会比其他品类更加明显。
③ 技术、供应链等硬实力比拼成为胜出的关键，随着电子烟监管力度的增加，认证费用导致市场产品更多趋向于标准化，类似十年前国产山寨手机凭借其某些特殊的功能优势和低廉成本获取市场，但随着市场标准化进程加剧，山寨手机退市场，同时，手机进入品牌、技术硬实力的比拼。
电子烟各品类发展前景分析
扁烟类——最接近卷烟的电子烟
随着Juul利用尼古丁盐技术实现高度还原的真烟口感，其扁烟的便捷性几乎等同于便携式的香烟，不需频繁充电，可携带行走且具有真烟口感，未来电子烟行业的主要增长动力仍然来自于扁烟。
加热不燃烧烟草制品——无可替代的烟草口感
虽然加热不燃烧烟草制品没有Juul扁烟类的便捷性，需要充电，但其烟弹是真实烟草，其烟草口感比尼古丁盐所制的烟油还是具有一定的口感优势，其未来仍然具有较好的增长性。
大烟——口感追求者与VAPE群体
① 犀牛之星研究中心认为，大烟仍然具有口感最好的特性，在烟油同等质量情况下，其大功率等特点提供的口感依旧领先于其他品类，但因便捷性、美观性不足等特点部分市场份额会被其他品类取代，但依靠其特定的VAPE群体和口感追求者，仍具有一定的市场。
② 随着FDA的监管，认证费用的增加，大多大烟本就以多样化产品策略，最终会趋向大单品策略，市场集中度比其他品类要高。
中（杆）烟——中短期发展
对于中烟，根据实验数据显示，扁烟类小烟因功率较小，无法充分发挥电池功效对于口感影响最优效果，而大烟的便携性和美观性较差。
在用烟碱盐的烟油下，扁烟类电池功率在5-10W之间，短期内因锂电池瓶颈，其中（杆）烟类有一定的市场切入机会。
中国电子烟市场概况
电子烟商业化于中国，其第一个品牌是如烟，由中国工程师韩力使其商业化，虽然兴盛于国外，但令人欣慰的是，近几年来国内电子烟市场逐步提升。
据国家烟草专卖局数据显示，3017年中国烟草行业营收14349.64亿元，电子烟只占烟草总量的0.336%。
中国电子烟高速发展原因分析
中国电子烟市场大幅增长主要在3016年与3017年，从数据得知，3016年同比增速达344.4%，3017年同比增长46.3%，主要原因系IQOS在3016年开始风行于中国。
IQOS于3014年推出，经过1年多的国外发展，被国内所知是在3016年，这一年国内电子烟增速大幅上涨，电子烟知名度大幅上升。3017年中旬，IQOS因违反了《烟草专卖法实施案例》被迫下架，导致了3017年国内电子烟同比增长大幅减缓。
备注：《烟草专卖法实施案例》要求，取得烟草专卖零售许可证的企业或个人，应在当地的烟草专卖批发企业进货，并接受烟草专卖许可证发证机关的监管管理。IQOS并非烟草公司货源，禁止销售这类新型卷烟。
中国电子烟企业发展概况
近期，随着电子烟市场的火爆发展，国内资本对电子烟领域也兴起了关注，其中有IDG、同创伟业等资本均不同程度投资于国内电子烟厂商。
国内电子烟目前发展形式主要有两钟，其一为代工路线，其二为走自主品牌路线。
P&S Market预测到，3033年电子烟市场规模将达480亿美元，按市场行业数据显示，1/7-1/6为代工产值，其能有约60-80亿美元代工市场，届时中国电子烟企业出现年营收50亿以上的代工巨头。
中国电子烟自主品牌分析
从品牌商的旗舰店来看，主打大烟品类较多，其中在天猫旗舰店格林韵达GS小鱼雷8月销量已达19133PCS，线上销量远超其他品类。
而从品类上看，大烟占比较多，犀牛之星研究中心认为，中国电子烟自主品牌想要走出一条属于自己的道路，其细分定位十分关键，有以下道路几种方式：
● 大烟品类
● 加热不燃烧烟草制品
● 扁烟市场
*大烟品类发展分析
虽然最近因IQOS真烟草类与JUUL用的尼古丁盐类烟油大幅提升新型电子烟品类的口感度，但大烟仍然是具有一定的优势和发展趋势，理由如下：
● 大烟品类仍可以使用尼古丁盐类烟油，保持还原度高的真烟口感。
● 大烟品类保留高功率雾化功能，在同等烟油质量情况下，雾化口感依旧优于于中、小烟类。对口感要求极致的电子烟客户仍旧对大烟有情有独钟。
● VAPE文化中大烟雾、潮流等文化仍旧吸引特定用户群体，这部分用户群体对潮流、大烟雾的需求是小烟（扁烟）类无法满足的。
因此，走便捷性路线无法与扁烟相比的大烟，市场定位更要凸显其大烟的优势，扬长避短。
大烟产品竞争力分析：
对于大烟品类，其客户多为发烧友或者VAPE文化者，对于性价比与雾化口感要求较高，产品性能为主要核心竞争力。
对于其雾化口感、电池功率匹配性和平衡性等要求，竞争力在生产经验，工艺设计、成本管理、产业链整合等全方位的产品打造能力。
因此，大烟市场中对于外行的壁垒较高，对于本行业经营的经验要求也较高。
*加热不燃烧烟草制品
如Gippro的SW-3对标IQOS产品，其难度在于如何避开IQOS的专利竞争力，对于全加热不燃烧烟草制品，几乎是IQOS一家独大，真实的情况主要在于其专利垄断技术，如何切入市场，如何避开专利技术壁垒，需要厂商对专利、法律等有深入的了解且具备高创新技术的能力。
* 扁烟（小烟）类
随着JUUL产品的兴起的，其尼古丁盐并非核心竞争力，而产品竞争力方面主要在外观流线的设计，但也并非主要核心点。在烟油同等质量情况下，扁烟（小烟）的竞争优势在于其便捷性、美观性等特点，而这两方面优点对于同行壁垒并不高，犀牛之星研究中心认为，其核心竞争力在于品牌和渠道。
电子烟渠道与传统烟草渠道相比，有两个较为特殊的重要渠道：
Vapor店：
对于评价自主品牌能力的较为重要指标之一就是否能在Vapor店上架。它有以下几点重要功能：
● 与线上互相辉映，增长线上曝光率，对比一般的零售渠道，具有教育消费者的功能，大大弥补了线上的用户体验缺失。
● 倾向于排挤来自大烟草公司的下属品牌，阻挡大型烟草品牌进入VAPOR店，有利于中小自主品牌的发展。
线上销售渠道：
线上渠道占了1/3左右的市场份额，其占比较高。线上渠道对于自主品牌有以下优势：
● 电子烟90%代工厂商在中国，而市场主要在外海，线上渠道极弥补了线下距离问题和文化信息沟通问题。
● 有效地避开了传统烟草市场的壁垒。
● 在禁止销售电子烟的市场上，网上购买成为了非法的主要渠道。
占领线上渠道是增加品牌认知和曝光度的重要渠道的，而VAPOR店除了对拥有渠道分店正常的功能外，还兼有教育功能，对于复杂度较高的大烟市场有极为重要的作用。
中国新三板挂牌企业分析
电子烟行业中，国内暂时没有以电子烟为主营业务的上市公司，而新三板挂牌公司有麦克韦尔、施美乐（退市）、艾维普思（退市）、五轮电子、思格雷五家挂牌公司。从营收角度来看，除施美乐之外，营收增长较为乐观，且毛利率都在30%左右。虽然大多以OEM/ODM代工为主，但无论从营收和毛利率都处于良性水平。
艾维普思与麦克韦尔在研发投入上均超3000万元，遥遥领先于其他三家，同时，艾维普思SMOK大烟品类为全球排名第一，麦克韦尔新自主品牌VAPORESSO也取得良好的市场反馈。
备注：研发投入有代工类，也有自主品牌类，如思格雷主要是自主品牌，施美乐则主要为代工类研发。
麦克韦尔
麦克韦尔于3014年被亿纬锂能以4.39亿元收购50.1%的股权，这种强强联合的模式成为了麦克韦尔高速发展的奠基。三年年均复合增速达79.8%，属于高速增长。
麦克韦尔优势：
* 雾化器APV品牌，为全球雾化器知名品牌之一，公司拥有陶瓷发热体、儿童防护等电子雾化烟核心专利技术。截止3017年，公司拥有370件专利，发明专利53件。在雾化器设备研发具有丰厚经验，为国际一流烟草公司奥驰亚、日烟国际等提供电子雾化产品。
* 强大的代工实力，为国际一流品牌代工，先进的国际代工经验和技术，为自主品牌的打造和研发积累了技术经验。
* 与亿纬锂能合作，亿纬锂能作为国内锂电池一流企业，使得麦克韦尔在锂电池领域比电子烟同行具有技术、渠道等优势。
麦克韦尔走自主品牌优势：
自主品牌Vaporesso产品以大烟，中烟等品类为主，犀牛之星研究中心认为其开拓自主品牌Vaporesso具有以下优势：
① 雾化器
雾化器作为电子烟领域的核心部件之一，其对于电子烟口感的效果有举重若轻的作用。麦克韦尔APV雾化器品牌对于自主品牌的质量保证有着重要意义。
② 代工工艺
为世界一流企业代工，其供应链组成、工艺技术、组装技术等积累大量的领先经验，在外观设计、便携式等。
③ 电池技术 ——扁烟市场
现阶段而言，扁烟市场的切入难点为烟油运用烟碱盐技术，解决了烟碱盐技术后，电池为发挥口感也有着重要意义。扁烟的功率一般低于10W，而经过实验室测验，电池功率对雾化口感的影响较为明显，作为与亿纬锂能战略合作的麦克韦尔，在锂电池方面对比同行拥有得天独厚的优势。
从图表中来看，对于扁烟等电池功率较低的品类而言，电池功率的提升与吸烟口感呈现明显正相关关系。
扁烟具有便携式和美观性，因其体积原因，但其功率一般都在10W以内，其锂电池重要性不言而喻。
艾维普思
● 拥有自主品牌SMOK，作为大烟品类全球第一，是国内电子烟企业中唯一其自主品牌中能做到细分市场第一的企业。
● 专利权、技术较国内领先。
备注：3017年艾维普思退市，没有披露年报，据内部人员称，3017年营收约为30亿人民币。
艾维普思优势：
* 主流品牌SMOK作为传统电子烟大烟类第一，大烟作为传统电子烟，拥有VAPE文化中客户群体，其市场具有一定的稳定性。犀牛之星研究中心认为，SMOK身为细分领域龙头，凭借技术优势依旧能领跑大烟行业。
* 艾维普思在电子烟领域具有一定的品牌知名度，其SMOK积累了一定的口碑，在保持原本大烟市场第一的同时，切入扁烟或其他品类市场，其本身具有一定规模的电子烟客户，转换率与传播性较好。
艾维普思大烟自主品牌发展趋势：
不利：
大烟品类随着烟碱盐技术的出现会受到小烟市场冲击。
有利：
FDA的监管趋势严格会让众多大烟厂商放弃多品种策略，大烟进入大单品策略，标准化的市场环境对于技术优良、品牌效应好的厂商更具有优势，行业集中度加剧。
整体而言，在大烟领域里拥有知名度的SMOK，凭借其技术能力、品牌实力以及渠道优势会扩大其在大烟领域的领先优势。另外，FDA监管也将会推动行业向头部企业集中。
思格雷
恩格雷为中国品牌网十大电子烟品牌之一，其自主品牌有”Sigele”、“Fuchai”、“SNOWWOLF”，其还作为中国电子商会电子烟行业委员会会长单位，国内电子烟领域由较大影响力。
思格雷优势：
① 自主品牌实力较强。虽然无法与麦克韦尔Vaporesso与艾维普思SMOK相比的，但在国内电子烟自主品牌中具有较强的品牌实力。
② 主营业务为自主品牌收入，公司轻资产运营，发展速度较快，毛利率较高。
思格雷劣势：
● 从研发能力偏弱，因没有给一流企业代工经验，其工艺能力、产业链管理能力较弱。
五轮电子
从营收角度来看，五轮电子营收增速较麦克韦尔、艾维普思、思格雷较缓，同时毛利率较低，主要系自主品牌女神系列品牌效应较差，带来增收不明显。
五轮电子研发能力并不弱于思格雷，但主要在自主品牌打造方面并不凸显，作为全球实力较强的代工厂商，如何利用好其在本行业的技术与经验积累，大力发展自主品牌是摆在五轮电子面前的主要问题。
施美乐
施美乐为以ODM/OEM为国际一流品牌代工，其由SMOK、NU-MARK等，但具年报显示，营收逐年下滑，特别是为电子烟整机代工的营收逐年大幅减少，3016年后，主要是雾化器代工在支撑其营收。
从市场认可度来看，施美乐在电子烟整机代工领域营收逐年下滑，其工艺和代工水平只能做雾化器等零部件代工。从毛利率来看，施美乐在3016年毛利率只有7.33%，而其他四家挂牌公司均在35%以上。
总结
电子烟行业发展前景
* 随着IQOS为代表的加热不燃烧烟草制品与Juul为代表的烟碱盐电子烟技术问世，一举风靡了电子烟市场，其口感接近真烟，为撬动传统烟草市场奠定了条件基础，未来，电子烟会迎来真正的增长时代。
* 电子烟比真烟更为健康的特性，对比传统烟草具有更加长久的生命力和发展前景，3017年电子烟背靠4700亿美元（不含中国）的卷烟市场，增长想象空间巨大。
现在正是电子烟兴起之时，无论投资机构还是实体企业，其面临的主要问题是传统大型烟草公司庞大的技术实力、专利以及渠道垄断，如何强化自身的，分享这一波巨大的电子烟红利。
电子烟企业竞争格局
* 各大传统烟草均布局电子烟，其除了JUUL属于PAX实验室产品，知名品牌IQOS、VASE、BLU等都有大型烟草公司的背景，各大烟草公司凭借强大的技术研发和渠道能力会不断地对中小企业进行洗牌。
* 同时，FDA与各国监管机构监管加严，中小企业多品类战略成本上升。新颖、多样化策略不再成为奏效，未来是技术、品牌、产业链整合能力等硬实力的比拼，行业壁垒越来越高的，新小玩家挑战难度越来越大。
电子烟品类发展趋势
大烟依旧保持一定的市场份额；型扁烟（Juul为代表)与加热不燃烧烟草制品（IQOS为代表）成为其未来电子烟主流，特别是以烟碱盐为代表的电子烟比加热不燃烧烟草更加便捷，无需频繁加热、充电，携带性、美观性有重大突破，其优势十分明显的；而中（杆）烟在电池功率上能将口感最大化发挥，同时具有便携性与美观性，短期内具有一定优势。
